近年来，中国地方政府债务快速攀升，已经成为中国系统性金融风险的重要来源之一。地方政府大量举债这一事实，说明在地方政府财政支出与财政收入之间存在显著缺口。这一缺口的形成最早源自1994年的分税制改革。在这次改革之后，中央政府与地方政府的财政关系形成了如下格局，也即中央政府的财权大于事权（也即财政收入高于财政支出）、地方政府的事权大于财权（也即财政支出高于财政收入）。与此同时，分税制改革规定地方政府不能发行地方政府债券，这就使得大部分地方政府必须依赖中央政府的财政转移支付才能实现盈亏平衡。

　　当然，除公共财政收支之外，地方政府还可以通过政府基金性收入来融通财政支出。在2000年之后，政府基金性收入主要源自土地出让金收入。换言之，分税制改革事实上助推了土地财政模式的形成。随着地方政府对土地出让金的依赖程度越来越高，地方政府自然存在推高土地出让金收入的激励。对于土地这种需求价格弹性很低的生产要素而言，要提高土地出让金收入，理性选择是提高土地出让单价。从这一意义上而言，土地财政模式其实正是中国房地产价格快速攀升的重要原因之一。

　　2008年全球金融危机爆发后，为稳定中国经济增长，中国政府实施了四万亿财政刺激计划。然而在四万亿财政刺激中，中央政府仅出资1.18万亿元，剩余2.82万亿元主要源自地方财政预算、中央财政代发地方政府债券、政策性贷款等。事实上，在全球金融危机爆发后的2-3年，中国真实的基础设施建设投资规模远远超过了四万亿，而地方政府成为了最重要的出资主体之一。由于地方政府财政原本就捉襟见肘，在这一轮投资浪潮中，地方政府主要通过以城投公司为代表的地方融资平台来向商业银行贷款，由地方政府提供偿还担保或者由地方政府拥有的土地资源作为抵押。地方政府债务就此全面形成并快速增长。

　　随着中国经济的快速复苏，从2010年起，中国政府要求商业银行缩减基础设施投资贷款。然而，由于基础设施建设天然具有建设周期长、资金需求量大、需要资金持续支持的特点，如果商业银行全面断贷，大量的基础设施投资将会沦为烂尾工程，从而给地方政府与商业银行双方均带来巨大损失。在此背景下，中国版本的影子银行应运而生。这种影子银行的特点，就是为了绕开相关部门监管，由商业银行委托信托公司、保险公司、基金公司、租赁公司甚至其他商业银行，来继续对与自己有合作关系的地方融资平台提供贷款。换言之，从2010年起至今，影子银行业务与地方政府债务之间存在着密切的镜像关系。

　　众所周知，铁路、公路、机场（被市场形成地称为铁公机）等资产具有回报期长、投资收益率低的特征，但对经济社会发展支持巨大，从而具有典型的公共产品特点。在发达国家，通常是通过中央政府或地方政府发行政府债券的方式来为基建项目提供资金。政府债券也具有期限长、回报率低的特点，恰好与基建项目的特点相互对应。然而，由于在中国，主要不是通过中央和地方政府发行债券的方式来为基建项目融资，而是以公司形式的地方融资平台（例如城投公司）来向商业银行贷款。商业银行则以市场化利率的方式来向城投公司提供贷款，这种期限短、利率高的银行贷款，自然就与城投公司基建资产的回报期长、投资收益率低形成了严重错配，导致城投公司不得不以借新债换旧债的方式来滚动融资，从而造成地方政府债务不断攀升。

　　2014年8月，全国人大常委会通过《预算法》修正案，正式赋予省级地方政府及计划单列市发行地方债券的权利。然而，这种“开前门”的措施依然难以满足地方政府旺盛的融资需求。地方政府为地方融资平台与国有企业提供债务担保的行为依然没有停止，政府引导基金、PPP项目成为新的地方政府债务扩张渠道，地方政府债务逐渐隐性化。

　　截至2020年，中国地方政府显性债务余额已经达到近26万亿元，地方政府债务率已经逼近100%的警戒线，其中天津、贵州、内蒙古、青海、辽宁、宁夏、云南等省的债务率更加突出。如果把隐性债务包括进来，则上述地方政府的全口径债务率就变得更加惊人。

　　高企的地方政府债务至少会面临以下三方面风险，第一，在未来一段时间内，地方政府还本付息压力巨大；第二，部分中西部省份仅靠自身难以还本付息，未来恐怕将会陷入债务违约的境地；第三，由于银行体系大量持有地方政府债券，一旦地方政府违约，商业银行将会出现大量不良资产，换言之，存在地方财政风险与金融风险相互溢出的可能性。