“今天雪球爆炸了，我们公司恒生科技指数挂钩的雪球，今天一天的敲入量超过了历史总和，今年三月份以前的雪球在今天全部敲入，希望客户人没事！”3月11日，某人士的聊天记录在金融圈流传开来。

　　近期，市场下跌，关于网红投资产品雪球的传言不断。“挂钩中证500指数的雪球产品集中敲入导致踩踏”“雪球对冲盘导致了大规模股指抛压”的说法甚嚣尘上，事实真是如此吗？

　　“客户大规模亏损是真的，导致A股下跌的说法则是人为寻找背锅侠！” 鑫鼎基金基金经理金天南表示。

　　客户大幅亏损甚至爆仓属实

　　雪球产品，全称“雪球型自动敲入敲出式券商收益凭证”，是券商发行的金融衍生品，往往挂钩个股或指数，其中以中证500指数居多。

　　雪球的收益结构更像是卖出认沽期权，参与的投资者在一定范围内不承担指数或个股下跌的风险，但跌出一定边界后投资者需要承担下跌的全部风险。

　　以传统雪球产品为例，金融机构向投资者支付一定的“年化利息”，投资者却要为金融机构兜底市场下跌的风险：只要雪球产品挂钩的指数或者个股，下跌到双方约定的某个下限(敲入事件)，同时没有在双方约定的时点反弹到上限(敲出事件)，那么投资者就要承担金融机构在这段时间内的亏损。

　　“客户大规模亏损是真的，遭遇强平也很有可能。一般券商会要求客户维持20%的保证金，T+1追保，保证金不足的情况下就可能被强平。”金天南说。

　　金天南表示，雪球风险很高，并不是所谓的固收产品，投资者要敬畏市场，参与之前要对产品有充分的了解。

　　业内人士表示，雪球产品本身没有好坏之分，关键是要卖给适当的投资者。

　　去年8月份，监管部门就强化了雪球产品的投资者准入及适当性管理，如建立交易对手白名单准入制度；严格落实投资者适当性要求；并对销售行为管控，严禁使用“保本”、“稳赚”等词汇诱导投资者购买或片面强调收益等。

　　“现在直接参与雪球产品的门槛比较高，一般以专业的机构投资人为主。”金天南说。

　　由于收益率较高，雪球产品去年一度卖到脱销并引起监管层重视。2021年8月，监管层要求券商全面自查，使得产品规模大幅下降。

　　中国证券业协会数据显示，截至2021年12月，收益凭证规模为4142亿元，其中30%为非固定收益型。

　　“假设非固定收益有70%为雪球结构，那么雪球结构规模在800亿元-900亿元。”金天南表示，对于A股市场万亿元成交额而言，并不是单一的因素就可以影响到这个市场，俄乌冲突、宏观经济、通胀预期上升等多重因素共振才是市场回调主因。

　　雪球产品中，市场下跌对客户不利，市场上涨则对券商不利。

　　因此，和客户达成雪球结构交易后，券商会以自有资金在二级市场交易挂钩标的进行风险对冲。于是，有人认为 “雪球对冲盘导致了大规模股指抛压”。

　　另一位业内人士认为：“每个雪球产品发行的时点不同，券商背后的对冲盘卖出的时间点也不一样，不大可能会有集中性抛压。”

　　去年8月份，证监会就针对雪球产品进行了整顿，强化适当性管理和全面风险管理，其中要求公司发行雪球产品，合理安排产品排期与产品结构设计，将存续产品的敲出观察日、敲出/敲入点位分散铺开排列，避免在同一时期或同一点位集中敲出/敲入。

　　“对单个雪球来说，在敲出和敲入边界，券商是高抛低吸，随着标的的下跌，券商越跌越买，但在靠近敲入边界，券商持有标的的市值会大于合约的名义本金规模；在敲入后，券商会降低仓位至合约本金规模。在这个时候可能会产生部分抛压。但是衍生品交易台不是针对单个雪球进行对冲，是对整个交易账簿整体头寸进行对冲，里面存在不同交易结构不同要素的多笔期权，这块产生的抛压可以几乎忽略不计。整体而言，券商的对冲操作是起到高抛低吸、稳定市场的作用。”金天南表示。

　　保姆级科普！雪球产品3分钟看懂

　　镶满了24k的专业术语

　　没有点专业背景轻易咽不下去

　　中证君这里有本“保姆级”科普秘笈

　　先要知道看跌期权是个啥

　　买方花点钱，跟卖方买个心愿

　　卖方收钱后一定要帮买方实现心愿

　　买方则可以随时改变主意

　　“在未来某时，以某价卖某物给对方”

　　阿拉丁持有10000股X股

　　但又觉得公司质地不错，舍不得卖

　　就可以要求神灯高价接盘

　　假如到期时，价格跌到70元

　　神灯必须含泪以100元/股接下那10000股

　　算上之前按12%收取的期权费

　　在一般的看跌期权交易上

　　本来期权费是需要提前支付的

　　变成有吸引力的年化利息

　　于是，阿拉丁一分钱没付

　　接着，阿拉丁拿着这笔押金

　　因为一开始，他手里并没有X股

　　雪球产品挂钩最多的不是个股

　　因为中证500股指期货

　　比中证500指数现货便宜

　　所以阿拉丁会去买中证500股指期货

　　相当于打折买中证500指数

　　期权界有句很流行的行话

　　作为“心愿”卖家的神灯

　　却要承担大幅亏损的风险

　　作为“心愿”提前终止和可以行权的开关

　　阿拉丁每天观察是否达到下限

　　每个月固定一天观察是否达到上限

　　并在观察日触及103元的上限

　　神灯收到期权费并收回押金

　　由于期权费以年化利息形式支付

　　按合同实际存续月份结算

　　下限的观察日是交易的每一天

　　只要观察到股价跌破下限70元

　　并在某月的观察日涨回103元

　　神灯照样获取相应“本息”

　　如果既没有敲出也没有敲入

　　价格始终在70元-103元之间震荡

　　神灯获得所有期权费并收回保证金

　　也是阿拉丁最不喜欢的情况

　　有机会赚取“化妆”成年化利息的期权费

　　却要帮阿拉丁兜底股价下跌的风险

　　雪球产品为什么还能火遍全网呢

　　信达曾对挂钩中证500指数的“雪球”合约进行回测。数据显示，在2013年3月至2021年7月的区间内，若每日滚动投资“雪球”产品，平均敲出时间4.56个月，赚钱的概率可高达82.88%。