“应对这一次的朱格拉周期、应对百年未遇之大变局，应对中国经济的走向、自主可控，科技驱动、双碳驱动的共同富裕新时代，这个时候，新经济是在哪里？就是围绕着朱格拉周期去拥抱科技创新、先进制造业。香港市场的大机会恰恰在于先进制造业。”

　　“现在的港股互联网平台，从战略的角度来说，还是处于国内外经营环境不利、基本面下行的大熊趋势下，但是，从战术的角度，按照价值股估值，跌多了反弹，这很正常，去年跌那么多，2022年阶段性反弹百分之二三十很正常，甚至更多。”

　　“2022年，无论是A股还是港股，都有蛮多的机会，依然是机构投资者的一个好时光。其中 A股仍处于一个结构性的牛市中，而港股2022年也具有明显的跌深反弹的动能，特别是下半年随着中国经济的企稳，内外资配置性的力量将会推动香港指数。”

　　张忆东结合港股市场过去几十年的变化和当下大背景，展望今年港股和A股市场的投资机会，认为无论是A股还是港股，今年都有结构性机会，其中，A股仍处于结构性长牛，而港股将迎来反弹，恒指或有15%-20%技术性小牛市，但不是基本面驱动的长牛、真牛市。

　　最后，香港市场的一个独特优势——它是全球最大的IPO市场，过去10年甚至过去20年，香港稳居前五，多数时间是稳居前三，甚至是第一名。香港 IPO活跃度非常高，从而为中国经济转型，为这些专精特新、新经济上市打造了非常好的国际通道。

　　第一点，IPO的便利性高。从2018年开始，香港市场开启了IPO制度改革，同股不同权以及第二上市的新经济公司来港IPO的门一下子打开了、门槛降低了，另外，对于生物科技，没有利润甚至没有收入，只要有真实的科技创新能力，也能上市。

　　第二点，外部环境越来越复杂多变，美国监管当局开始设立很多限制，特别是《外国公司问责法案》的推进，对于赴美中概股上市以及存量中概股的存续都出现了很大的不确定性，从而，推动中概股里边的优质公司加速回归港股。

　　第一次变化，80年代到1997年，随着中国加大对外开放、步入市场经济，香港成为中国改革开放的桥头堡，香港成为了亚洲四小龙，所以，在八九十年代，香港极度繁荣，所以，港股的主心骨就是香港本地股，比如，金融、地产以及香港制造业、航空等。

　　第二次变化，直到2002年，中国成为世界工厂。因为2001年中国内地加入WTO，2002年世界工厂的美誉就开始风声鹊起，随之而来的是，大量的中国周期性行业的龙头公司、金融、地产，包括银行的四大行都到香港上市。

　　第三次变化，2016年年初，我们当时提出核心资产的投资理念，对应的是国家搞供给侧改革，强者恒强、赢家通吃、胜者为王，强调的是ROE、护城河、竞争壁垒，强调的是滚雪球效应、躺赢，可以不断扩张它的竞争力。

　　互联网在恒生国企指数、恒生科技指数(5504.82, 108.17, 2.00%)的占比就非常大，恒生科技指数75%是互联网相关的，10%是工业，8%左右是汽车为代表的可选消费品。在恒生指数(23474.

　　互联网已经从成长股逻辑走向价值股逻辑，未来的演绎可以参考2007年之后的中国移动(49.8, 0.65, 1.32%)

　　我们可以形容2021年的港股是牛头，但是熊身，下半年是熊市，年初的时候是个牛市，年初前两个月，恒生科技指数涨了30%多。为什么有这么大的起伏？因为主心骨互联网。如果2021年港股是一场百米赛跑，起跑阶段很牛，但是中途摔跤，大腿骨给摔断了。

　　随着防止资本无序扩张、反垄断、规范发展以及共同富裕成为常态化，互联网开始进入到价值股逻辑的新阶段，而以前是它们是高增长、高估值，不断滚雪球，竞争力越来越强。

　　但是在反垄断的背景下，互联网平台们、巨头们反而要不断地收缩期。我这半年一直拿微软和中移动作为我们对于互联网行业未来前景的判断，这个判断核心就是它们从成长股的逻辑走向价值股的逻辑，以前的新经济成了老经济，小甜甜成了牛夫人。

　　第一个例子是美国微软公司，过去几十年股价的变迁。90年代股价的高点在1999年，1999年因为反垄断，微软领先于2000、2001年互联网泡沫破灭而见了高点。

　　微软在1999年高点后，一路跌，暴跌跌了以后反弹，然后震荡盘整，然后继续跌，如此，熊了 10多年，一直到2011年才到了最后的底部区域，跌了70%多。从2011年开始它在底部盘整，一直盘到2013年找到了第二增长曲线年至今的大牛市。

　　第二很典型的例子是中国移动。中国移动2007年见最高点160港币，至今还是历史的高点，跌到2021年初39港币。

　　这个过程中，2008年暴跌，2009年大反弹，然后，从2009年到2018年震荡盘整盘了近10年，是大箱体震荡，跌多了反弹，做俯卧撑。2018年以后进一步下台阶，直到如今。

　　我们不要去贴标签，说它是新经济还是老经济，重点在于它是不是适应时代的潮流，是不是适应党的政策，是不是适应了中国经济发展的大方向。

　　如果是，那才是拥有未来的新经济。否则，原来的“新经济”，就已经变成了老经济，当时代抛弃它们的时候，不要为它们而叹息。

　　所以我的看法是，随着互联网龙(18.04, 0.08, 0.45%)头转向老经济、价值股的逻辑，香港的指数现在彻彻底底的沦为了价值股的指数。

　　我在2016年、2019年、2020年，屡次提到港股可能会走向美股化，基于ROE、护城河、竞争壁垒……港股有望效仿美股走长牛，但是，2021年下半年，这种逻辑彻底坏了。

　　过去，在2000年代“五朵金花”是新经济，但是，在2010年，它们就变成老经济。现在恒指里边，不只是00年代的主导产业是老经济，连过去10年就是2010年代的主导性，这些所谓的“新兴行业”代表——互联网，现在也变成了老经济。

　　现在应对这一次的朱格拉周期、应对百年未遇之大变局，应对中国经济的走向、自主可控，科技驱动、双碳驱动的共同富裕新时代，这个时候，新经济是在哪里？就是围绕着朱格拉周期去拥抱科技创新、先进制造业。

　　岁末年初，有一批具有全球竞争力的硬核科技公司、先进制造业以及新能源的公司，在2021年港股下半年非常惨淡的行情下，逆市上涨。这都反映港股未来的机会，因为港股的出清机制比较快，而且IPO的机制又比较灵活。

　　第五个是军工产业链，在我推荐A股机会的时候，军工产业链往往放在前三优先推荐，但因为港股市场到现在都没有什么相应的优质军工股票，长远来看，可能有一些军民融合、跟军工相关的民企专精特新“小巨人”会到香港IPO。

　　现在的港股互联网平台，从战略的角度来说，还是处于国内外经营环境不利、基本面下行的大熊趋势下，但是，从战术的角度，按照价值股估值，跌多了反弹，这很正常，去年跌那么多，2022年阶段性反弹百分之二三十很正常，甚至更多。

　　因为香港股市是机构之间的博弈，都是镰刀，缺少韭菜。比如，价值股是deep value，但便宜不是涨的理由，可能是价值陷阱。直到价值股有了新逻辑，无论是赚央行的钱，赚贝塔的钱，还是产业逻辑、个股逻辑出现反转，那么之后，它从一个极低的估值爆发出来的动能非常强大，就像2021年的绿电在港股也是一骑绝尘，非常强。

　　以港股通和QDII为代表的北水中资的影响力会越来越强，背后是大潮流是中国庞大的社会财富要进行优化配置。在房住不炒的新时代，战略性配置优质的权益资产的大趋势非常明显。长线中资是愿意去配置高分红、高股息的港股价值股，当做债券类的资产进行配置。

　　在房住不炒的时代，中国社会的财富配置将会有一个很大的变化，现在我们的居民财富60%配置房地产，8%左右配置在广义的权益资产。但是美国的权益资产占比超过了30%，而美国的房地产占居民财富的比例也不超过20%。

　　而美元在2022年上半年对一揽子货币保持强势，在这种情况下，虽然外部环境有些震荡，但是一些新兴市场国家可能会随着美国的加息动荡，但是，中国资产风景独好，当中国资产具有较强性价比的时候，它们也会加大中国资产的配置，包括A股和港股。

　　其中 A股仍处于一个结构性的牛市中，而港股2022年也具有明显的跌深反弹的动能，特别是下半年随着中国经济的企稳，内外资配置性的力量将会推动香港指数。现在的香港指数基本上可以理解为一个价值股，按照价值股的逻辑应该会有一个修复。

　　对美股而言，虽然年初的时候，美国无风险收益率从1%向1.77%有一个快速的提高，但是在3月份以后符合我们的判断——美国无风险收益率会在较长时期处于2%以下。去年美股的估值处在一个低位，而基本面是在复苏，因此 2021年的美国是一个小牛市。

　　产业政策，从2021年二季度开始，在互联网、教育方面的不确定性就开始涌现出来，到了7月份就变成了质变，7月2号某平台上市的问题，从那以后，产业政策监管发力，互联网反垄断、教育双减政策、电子烟政策，产业政策的组合拳是应接不暇，把港股市场的中流砥柱给打废了，直接使中概股和港股形成了系统性的风险。

　　但是，这个变量在去年岁末有了新的说法，从2021年的规范到2022年将强调“红绿灯”，要引导资本的有序发展。此前只是规范、打巴掌，现在就是要引导它进行有序的发展，这样就会有结构性的分化，比如说反垄断，大企业可能有问题，其他企业可能会有好处。

　　但是，随着2022年中国的“稳字当头”，房地产政策边际变化有一些改善，比如，开始提出房地产的发展新模式，因城施策，提出要维护房地产的良性发展，推动保障房建设，这使得房地产行业不至于出现系统性的信用风险、系统性的违约危机，而是并购重组大年。

　　另一方面，外部风险除了疫情以外，就是中美关系。一个层面是政策沟通，特别是在下半年，外资可能不太明白中国长远(0.39, 0.00,0.00%)的政策导向，比如共同富裕，他们开始时不是很理解。

　　中美关系的另一个层面，美国的监管局对于外国公司的问责法案不断加码推进，引发了中概股的暴跌，中概股的退市风险会加大，而中概股和港股是一个连通器，中概股估值的杀跌又压制了港股相关的公司，特别是互联网公司。

　　下个阶段，一些优质的公司会从美国中概股回到香港二次上市。在香港不用怕没有钱，要关注是不是好资产，如果真的是好资产，特别是细分行业的小巨人或者龙一，乃至在全球能够排前三、前五，这种公司到香港上市，根本不用担心发不出一个非常好的价格。

　　但这个牛市，不是可持续的真牛市。因为，拉长来看，这只是修复性反弹，并不是基本面驱动的长牛，因为港股还没有找到主心骨，代表中国大方向转型的科创型新经济、先进制造业、科创型新技术的核心标的，还没有成为港股的指数权重股。