受猪周期下行的影响仍然处于0.7%的较低水平(前值为0.8%)，但蔬菜价格已经有所抬升。同时，在碳中和与能源转型的大背景下，能耗双控叠加煤电紧缺，上游原材料价格持续维持在高位。此外，海外能源紧缺加剧了国内的通胀压力，由于OPEC+拒绝大幅提升产量，石油供需失衡，持续创新高；俄罗斯天然气供给不足也使得天然气价格也持续飙升。国内外能源价格共振使得通胀有高企的风险。经济增长方面，多项数据表明经济增长动力走弱：9月份自2021 年以来首次降至荣枯线以下；投资、消费等数据也显示经济增速放缓，呈现“类滞胀”的状态。

　　我们通过复盘A 股历史上“滞胀”或“类滞涨”时期指数与各个板块的表现，通过寻找其中的共性和个性，为预判当下市场的演绎，带来一定的启示。2005年以来大致经历了四次“滞胀”或“类滞涨”时期，分别约持续了16 个月、14 个月、14 个月、8个月，其中阶段一和阶段二是典型的“滞涨”，阶段三和阶段四是“类滞涨”。从市场表现来看，阶段一万得全A指数大幅回调，阶段二也有一定回落，阶段三和阶段四为震荡行情，总体来看估值明显承压。

　　今年的经济形势与2016.12-2018.01 的情况有较大相似性，且演绎更加充分，均是PPI 受供需驱动上行，今年PPI上行还叠加了去年全球QE 的外溢效应，对上游的业绩提振可能更加明显；消费端同样是猪周期下行，粮价较低，另外今年还叠加了后疫情时期消费仍未完全恢复的影响，价格传导效应也不明显。

　　今年和阶段三2016.12-2018.01 的市场有较大的不同，最主要体现在市场风格不同。阶段三是大市值和“茅指数”占优，即以蓝筹白马股为代表的核心资产为主流，今年则是小市值和“宁组合”占优。

　　投资策略：展望未来一到两季度，经济增速下行，在政府大力保供稳价下，PPI高位或将见顶，同时疫情影响进一步减弱，CPI 有望回升，需要更加关注行业高景气、业绩可持续、增速估值匹配、ROE 稳中有升的板块，建议关注：1、关注前期回调较大且具备防御属性的消费、医药等板块，重点关注价格传导顺畅的细分子板块。2、关注与经济周期相关性较低的军工板块，前期回调较多但中长期成长性较为确定，同时三季报业绩向好。3、关注下游高景气，且中游有较高议价能力，或具有一体化产业链的企业，如新能源、半导体、高端装备制造等。4、关注疫情后周期板块，包括航运、机场、旅游、商贸、影视等。标的方面重点关注贵州茅台(600519)、五粮液(000585)、药明康德(603259)、宁德时代(300750)、航发动力(600893)、西部超导(688122)、航宇科技(688239)、欧林生物(688319)、横店影视(603103)、宋城演艺(300144)、东方电子(000682)、密封科技(301020)、正海生物(300653)等。