当前A股面临的外部环境类似于2010年和2013年综合体：美联储一轮QE面临结束或者开始削减QE，但经济面临新一轮下行风险。从长期来看，在劳动生产率提升和新一轮技术革命之前，债务扩张或者宽松的货币依旧是扶持经济不至于陷入通缩的老套路，但是短期高通胀、金融市场过度投机和就业市场改善会导致2020年这一轮无限量QE退出，未来会不会重启QE还是未知数。

　　第一，美国通胀高企，美国政府感受到通胀的压力，试图向OPEC施压来释放原油产量以便对冲能源成本上升的风险。美国7月CPI继续维持上涨势头，同比增长5.4%，依旧是2008年以来的最高水平。美国7月核心CPI同比涨4.3%，预期4.3%，前值4.5%，增速略微放缓。尽管前期驱动物价上涨的因素二手车价格涨幅略有回落，但是新的涨价因素再度出现，食品、住房、新车和计算机价格纷纷接棒。数据显示，住房通胀率从6月份的2.58%上涨至2.83%，住房租金价格涨幅从6月份的2.6%提升至2.9%。住宅项在美国CPI中占比超过40%，对整体通胀的压力会比较大。

　　在此前几次美联储议息会议上，美联储在暗示经济尚未取得重大进展的同时，不会放任通胀持续远高于2%，这意味着9月份美联储可能不得不行动，因为4月份以来美国核心CPI持续高于2%，美国年初至今平均通胀率已经逼近3%。

　　第二，美国就业市场改善，尤其是职位空缺创纪录高点，这意味着美联储没有理由继续不收缩货币，反而面临劳动力薪资增长带来的额外通胀压力。数据显示，截至今年7月，共有49%的美国小企业报告存在空缺岗位无法填补，占比重回纪录最高，而且比过去48年的历史平均水平22%高出27个百分点，突显了就业市场可能出现扭曲。一方面部分中低收入人群找不到工作，由于疫情不愿意从事接触性的工作；另一方面服务业和部分制造业劳动力缺口很大，企业不得不提高薪资来吸引劳动者参与进来。

　　因此，我们认为未来美债收益率在美联储释放削减QE信号后再度回升。更何况在高通胀下，美元利率不大可能长时间处于低位，除非美联储放任美国经济重新陷入上个世纪70年代的滞胀困境。数据显示，当前10年期美债收益率已经连续几个月低于CPI增速，这种情况在历史上很少发生，仅仅只有上个世纪70年代滞涨期出现过。

　　回顾2010年，美联储结束第一轮QE，美股下行带动A股一度出现连续3个月的调整。而2010年A股下跌，一方面与美债的收益率上升有很大关系，另一方面和大宗商品价格持续上涨也有很大的关系。2010年A股跌势在当时1月份开始，但是结束QE引发的跌势是在4月份。当时美国在3月份结束了第一轮QE，4月标普500指数下跌了15%左右，A股在当月下跌了7.7%。

　　我们认为，美联储削减QE引发A股下跌主要源于两个因素：一是美联储削减QE将导致美元流动性收紧，美元名义利率（美债收益率）回升，资金回流美国，美元指数也会相应的走强；另一方面美元流动性收紧必然导致国际美元融资成本攀升，从而导致境内企业面临大量美元债务偿还压力，企业盈利会受到影响。