中金发布研究报告称，下行节奏上或不会一帆风顺，1)经济数据本身存在反复可能;2)当前紧缩程度“刚刚好”，市场自发交易“宽松”或招致“敲打”;3)美联储决策方式可能更多需要“倒逼”而非“主动转身过程”。综合判断，美债利率中枢下行是大方向，明年3.9%;节奏或呈阶梯式回落，需分别倒逼“不加息”和“降息”。短期内，若再冲高可以再介入，骤降可以暂且止盈。

　　近期市场交易加息停止的情绪逐步升温，利率快速下行，美债利率走势前景如何?节奏如何?

　　一、利率下行的原因?数据转弱和发债缓解为主，但通胀和利率预期同样下行

　　此前利率上行的驱动因素均被扭转方向，与此同时通胀和加息路径也出现了变化：1)实际利率和通胀预期共同驱动利率下行，背后是经济数据疲弱和通胀缓解;2)期限溢价回落主导，利率预期回落反映加息停止预期升温。

　　二、利率的前景?整体向下;信用走向收缩意味方向向下，但对存量需求挤压不大意味程度不深

　　此前利率走高是因财政发力抵消信用收缩导致经济再加速。因此，判断后续利率走势取决于增长方向，而信用周期则是关键。往前看，信用大概率走向收缩，导致美国增长大方向往下，利率也大概率下行，但程度可能不深：

　　1)私人部门新增融资需求已经受到抑制;2)政府部门除非再出现意外风险，也很难大幅扩张。不过，高利率对存量付息压力影响不大，因此对消费挤出不多，何况还有较多超额储蓄。

　　三、利率的节奏?不会一帆风顺，或阶梯式回落，分别倒逼“不加息”和“降息”

　　下行节奏上或不会一帆风顺，1)经济数据本身存在反复可能;2)当前紧缩程度“刚刚好”，市场自发交易“宽松”或招致“敲打”;3)美联储决策方式可能更多需要“倒逼”而非“主动转身过程”。

　　综合判断，美债利率中枢下行是大方向，明年3.9%;节奏或呈阶梯式回落，需分别倒逼“不加息”和“降息”。短期内，若再冲高可以再介入，骤降可以暂且止盈。

　　四、来自1994年和2018年的借鉴：回落速度和市场反应取决于政策转身的顺畅度

　　当前外部环境和决策选择很难像1994年格林斯潘时期一样顺畅，更多类比2018-2019年“倒逼”的经验：1)风险偏好逆转，2)倒逼“不加息”，3)倒逼“降息”。